DB생명 주가전망, 상장 및 IFRS17 도입 전 짚어보는 사업분석/재무분석

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해당 글은 단순히 기업분석 목적에서 작성하는 일반 개인의 학습용 글입니다. 비상장 기업에 대한 분석인 만큼 자료의 부족으로 여러모로 부족한 점이 많을 수 있습니다.

 

 

단순히 이런 기업이 있구나 정도로만 봐주시면 감사하겠습니다. 

 

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안녕하세요? 인생은핏,LIF입니다.

 

[공지] 인생은핏 LIF 활용법

 

오늘은 오랜만에 돌아온 비상장 기업에 대한 분석 글입니다.

 

 

매번 상장 기업에 대한 주가전망 관련 글만 적다가, 이번에 보험회사들이 2023년 IFRS17 도입을 앞두고 분주하게 움직인다는 소식에 여러 기업 중에 눈의 띄는 DB생명에 대한 분석글을 적어보려 합니다.

 

 

아무래도 IFRS17 도입, 그리고 향후 신(新)지급여력제도 K-ICS(Korea-Insurance Capital Standard) 도입을 앞둔 상황에서 비상장 생명보험회사들은 증자 압박을 받을 수 있을 것입니다.

 

 

또한 자금 유치 방법 중 하나로 상장을 선택할 수도 있다는 점에서 DB생명과 같은 생명보험 회사에 대해 분석해보는 것은 유의미할 것으로 보입니다.(실제로 1,500억 원 규모의 자금 확보를 위해 올해 11월 10일을 신주배정기준일로 유상증자가 이루어집니다.)

 

 

이에 따라 다음 3가지 측면에서 DB생명을 분석해보겠습니다.

 

 

1) DB생명 사업포트폴리오

 

2) 재무분석(실적, 자산, 자본 규모/유동성비율, RBC 등)

 

3) IFRS17 도입에 따라 예상되는 변화

 

4) 상장 시 주가 전망

 

 

그럼 바로 시작하겠습니다.

 

1) DB생명은 뭘로 먹고 사는 회사일까?

 

 

출처 DB생명 공식홈페이지

 

DB생명보험주식회사는 1989년 4월 14일 인보험 및 인보험에 대한 재보험계약, 이와 관련한 자산운용업을 목적으로 설립된 회사입니다. 이후 8월 9일부터 영업을 개시했습니다. 현재 DB손해보험이 DB생명 지분 99.84%를 보유하고 있습니다.

 

 

수입보험료 기준 시장점유율은 2020년 반기 기준으로 1.7%로 업계 19위 이며, 세부적으로 개인보험의 경우 1.9%, 특별계정은 1.1%의 점유율을 보이고 있습니다. 개인보험에서는 저축성 보험 보다는 보장성 보험 위주로 판매하며 수익성 제고에 힘쓰고 있습니다.

 

 

2020년 반기말 기준 66개 지점과 120개 대리점을 보유하고 있으며, 설립 당시 자본금 규모가 200억 원이었으나, 여러번의 유상증자를 통해 1,933억 3100만 원까지 늘렸습니다.

 

 

이번 11월 10일 유상증자 금액 1,500원까지 더한다면 약 3,500억 원으로 증가하게 됩니다.

 

 

DB생명은 이름 그대로 생명보험업을 주 사업으로 하는 곳이며, 고객들의 보험료 중 일부를 보수적으로 운용하여 수익을 내며 돈을 버는 방식으로 손익 구조를 가져가고 있습니다.

 

 

판매 채널은 자사, 대리점 및 설계사 뿐만 아니라, 국내 19개 은행과 방카슈랑스 보험상품 판매제휴계약을 통해 활용하고 있습니다.

 

 

다루는 상품은 사망보험, 생존보험, 생사혼합보험, 단체보험, 특별계정으로 구성되어 있으며, 2020년 6월 30일 기준 보험계약 현황은 다음과 같습니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

현재 금액 기준으로 사망보험에 91.04%로 가장 많은 가입이 이루어져 있으며, 총 금액은 48조 3,284억 원으로 집계됩니다. 

 

 

그 다음이 생존보험 4.15%(2조 원), 생사혼합보험이 3.19%로 1조 5,411억 원, 단체 보험 0.2% 968억 원, 마지막으로 특별계정에서 6,882억 원의 금액이 보험 계약으로 잡혀 있는 상황입니다.

 

 

여기서 특별계정이란 보험사업자가 특정보험계약의 손익을 구별하기 위해 준비금에 해당하는 자금의 전부나 일부를 기타 재산과 분리해서 별도의 계정으로 설정하고 운용하는 것을 말합니다. DB생명 특별계정에는 퇴직보험과 변액보험이 있습니다. 

 

 

예를 들어서 변액보험에 대해서 보험계약자가 납입한 보험료가 있을 때, 순수보장을 위한 위험 보험료에 해당하는 부분은 일반계정에서 관리하고, 투자를 위해 활용되는 부분은 특별계정으로 설정해 관리하는 것입니다.

 

 

보험사는 이렇게 고객들로부터 보험료를 지급받고, 해당 금액 중 일부를 준비금 이라는 명목으로 보관해둔 다음, 일정 부분을 운용해 수익을 거두며 돈을 벌어들이는 손익 구조를 가지고 있습니다.

 

 

위에서 보았듯 DB생명은 2020년 2분기 기준으로 총 48조 원 규모의 보험 자산을 가지고 있으며, 이중 준비금은 아래와 같이 10조 원 규모를 마련해두었습니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

 

준비금은 전체 보험계약자의 사망이나 보험금 수령 조건 달성 시 지급해야하는 금액에서 발생 가능성을 따져 그 비율에 해당 하는 만큼의 금액을 말합니다.

 

 

사망보험의 준비금이 5조 7천 억원 정도로 53%의 비중으로 가장 많으며, 생사혼합, 생존, 기타, 단체 순으로 준비금이 많이 설정되어 있으며, 비중 기준으로는 사망, 기타, 생사혼합, 생존, 단체 순으로 구성되어 있습니다.

 

 

이중 기타 부분은 위에서 변액 보험을 예로 들어 설명 드렸듯, 운용에 따라 발생하는 계약자 이익 배당준비금, 배당손실보전 준비금을 포함하여 보증준비금, (전사)지급준비금, (특별계정)책임준비금 등을 포함하는 개념입니다.

 

 

위 표에서 '부리이율'은 보험사에서 보험계약자의 보험료 중 일부를 운용할 시 발생할 수익률로 보이며(예정이율일 시), 해당 부리이율을 기준으로 보험계약자에게 보험료를 할인해줍니다.

 

 

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

총 11조 원 정도의 자산을 보유하고 있는 DB생명은 이 중에서 특별 계정을 제외한 9조 8,317억 원 규모의 총자산 중에서 92.52%에 해당하는 9조 원 규모의 자산을 운용하고 있습니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

그 중에서 2020년 2분기 기준으로 운용수익은 1,670억 정도이며, 운용수익률은 3.73%에 머물러 있습니다. 절대적 규모로는 많아 보이지만, 과거에 판매했던 고금리 확정형 보험상품들의 보험료 적립이율이 4.25%를 보이는 상황이라 고객들에게 돌아가는 금리에 비해 낮은 상황입니다.

 

 

이는 뒤에서도 설명드리겠지만, IFRS17 도입 이후 해당 상품들에 대한 부채 계정이 현재 저금리 기준 시장수익률도 시가평가된다면 부채 비중이 늘어나 RBC 비율의 악화로 재무건전성이 악화될 가능성까지 있어 여러모로 좋은 상황이라 만족할 만한 운용수익률은 아닙니다.

 

 

다시 돌아와서, DB생명의 운용자산 구성을 보면, 고금리의 대출상품에서 오는 운용수익률이 7.59%로 가장 높은 수익성을 보이고 있습니다. 해당 투자 대상에 대한 비중은 전체 운용자산 중에 38.89%로 2위를 보입니다.

 

 

그리고 가장 많은 자금이 투자된 곳은 유가증권으로 대부분이 국공채와 특수채(기관의 채권)에 투입되어 있습니다.  유가증권 운용 내역은 다음과 같습니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

해당 내역에 따르면 국공채, 특수채와 함께 기타 구분에 투자된 금액이 많지만, 수익률이 1.33%로 낮은 편이라는 것을 알 수 있습니다.

 

 

다만, 금융채나 주식에 투자하는 비중과 금액을 줄이면서도 공격적으로 투자해 수익률을 높이는 방식으로 자금을 운용한 것으로 보입니다. 역시 전략적으로 자산운용을 한다는 느낌이 듭니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

유가증권 운용 내역 중에서 대출금 부분을 보면 총 2조 8,352억 원 중에서 대기업에 대한 대출금 운용금액이 1조 9,723 억 원 정도로 약 70% 정도 비중을 차지하고 있어 부실화 가능성이 낮아 보입니다.

 

 

이렇게 대출금 하나도 보수적으로 운용하고 있는 것은 고객 보험료를 바탕으로 운용하는 생명보험업 특성 때문이기도 합니다.

 

 

이에 더해 대출금의 잔존기간별 잔액 구성을 보면 1년이하부터 5년 이하까지 비슷한 규모의 금액으로 나눠놓은 것으로 보아 대출채권에 대한 듀레이션 관리도 철저한 것으로 보입니다.

 

짚어보는 포인트 : 과연 고객으로부터 받는 수입보험료에 비해 지급하는 보험금이 더 많게 관리되고 있을까?

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

당연한 말이겠지만, 보험사는 보험계약자인 고객들이 매월 납부하는 보험료가 보험사가 지급하는 보험금보다 많아야 사업을 안정적으로 영위할 수 있습니다.

 

 

따라서 이것을 짚어보는 것은 기본이라 할 수 있습니다. 

 

 

현재 DB생명은 2020년 반기 기준으로 총 9천억 원 규모의 수입보험료를 받고 있습니다. 그럼 보험금을 얼마나 지급되고 있을까요?

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

같은 기간 보험금은 6,400억 원 정도가 지급되었으며 이는 수입보험료 대비 71%에 해당하는 규모입니다. 마찬가지로 2019년 수입보험료 대비 보험금 지급은 약 66%였습니다.

 

 

다만, 2018년에는 81% 정도의 비율을 보이며 보험금 지급 비중이 높았던 해라 할 수 있습니다.

 

 

또한 '위험보험료 대 사망보험금 비율'의 경우에는 2020년 반기 기준 87.2%로 업계 평균인 83.4%를 상회하고 있어 수익성 위험이 있는 편입니다.

 

 

위 수입보험료 대비 보험금 내역을 각 상품별로 따져보면 사망보험(수입보험료 대비 보험금 비중 30%)을 제외하고는 딱히 보험사 입장에서 기간별로 이득이 되는 상품은 없어 보입니다(특별계정 제외). 

 

사망보험마저도, 기존에 DB생명은 무해지 종신보험을 많이 팔아왔는데 올해 11월 금융감독원에서 해당 상품 판매에 제제를 가한 상황이라 해당 상품 판매 비중은 낮아질 전망입니다.

 

참고로 무해지 종신보험은 보험료 납기중 해지 시 고객이 내온 보험료를 단 1원도 돌려받지 못하는 특징을 가진 상품입니다. 다만 만기 시 환급금이 납기액에 비해 훨씬 많은 상품입니다.

그런데 사망 보험은 해약률이 높고, 최근 코로나 사태로 해약률이 더욱 높아진 상황이라 보험사 입장에서는 상당한 이득이 되는 상품입니다.

 

이런 상황에서 해당 상품 판매에 제제가 가해지니 DB생명은 이득을 주는 상품을 놓아줘야 하게 되는 것입니다.

 

안타까운 사실은 이렇게 돈이 되는 무해지 종신보험은 금감원 제재를 우려해 적극적으로 팔지 못하고, 이득이 안되는 생사혼합, 단체 보험은 꾸준한 고객 니즈와 수요때문에 외형 확장을 원하는 중소형 생보사 입장에서는 계륵 같은 존재라는 점입니다.

 

이는 분명 DB생명의 수익성을 갉아먹을 것입니다.

이러한 상황에서는 결국 (무해지가 아닌)종신보험처럼 이율이 높은 상품보다는 치아보험과 같은 갱신보험 또는 만기환급금이 없는 보장성 상품 판매를 늘려야 할 것입니다. 또 DT를 통한 비용절감도 동반되어야 합니다.

이는 결국 영업부서의 역량과 마케팅 파워에 달려있을 것 같습니다.

 

 

무엇보다 출산률이 낮아지는 상황에서 신규 가입자를 모집하는 것은 날이 갈수록 어려워 보여 과연 보험 산업의 장기 전망이 좋을지는 모르겠습니다.

 

DB생명의 고민

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

 

기존 사업을 잘 영위해온 DB생명이지만 출산률의 감소로 인한 미래 고객확보 가능성 축소, IFRS17 도입에 따른 부채 증가와 이로 인한 운용자산 축소, 코로나19 등으로 인한 해약률의 증가 가능성 등 악재들이 많아 리스크관리와 수익성 증대가 절실한 상황이기도 합니다.

 

 

이러한 상황 속에서 DB생명보험 2020년 반기보고서에 따르면 DB생명은 다음 4가지 방향성을 가지고 신규사업을 추진 계획을 밝히고 있습니다.

 

 

1) 보험업법 및 관계법령에 의해 영위 가능한 보험업

 

2) 보험업법 및 관계법령에 의해 금지 또는 제한되는 방법을 제외한 모든 자산운용

 

3) 자본시장과 금융투자업에 관한 법률에 의하여 인가(등록)받은 금융투자업

 

4) 보험업법 및 관계법령에 의해 허용되는 보험업 외의 업무

 

 

다소 두루뭉실하지만 앞으로 IFRS17도입에 따른 부채 규모 증가에 따른 운용 자산 감소 상황, 그리고 유상증자 등을 통해 확보한 자금을 바탕으로 RBC 비율을 관리하는 한편,

 

 

가능한 운용 자금을 최대화 시켜 국고채, 특수채 등에 대거 투자를 진행할 것으로 보입니다.

 

 

다만, 운용 면에서는 위험성이 높은 상품에 투자하기에는 큰 부담이 있는 만큼 큰 수익 창출 사업을 할 가능성은 낮아 보여 과연 어떤 방식으로 수익성을 제고할 지 의문입니다. DB그룹 네트워크를 이용한 시너지 사업으로 어떤 것을 할 수 있을지 고민이 많을 것 같습니다.

 

 

보험업 상품에 대해서는 기존처럼 사망보험과 같은 보장성 보험 판매를 강화하면서도 또다른 금융투자 방식을 모색할 것으로 보입니다.

 

2) DB생명 실적 및 재무분석

 

출처 DB생명 공식홈페이지

 

 

1. 실적

DB생명 홈페이지에 게재된 지난해까지 최근 3개년 총자산 규모의 증가와 수입보험료(퇴직연금보험제외)의 증가 추이에 비해서 세전이익이 점차 감소하는 모습이 보입니다.

 

 

사망보험 가입의 증대로 보장성 수입보험료 신장률이 12.7%를 보였다는 점, 총자산 신장률이 2018년 대비 2019년에 7.1% 증가했다는 점을 강조하고 있습니다.

 

 

하지만 세전이익 감소에 대해서는 어떤 멘션도 없는 것으로 보아 수익성 약세 추이는 묵인하는 듯합니다.

 

 

그럼 올해 2분기 실적과 반기 실적은 어땠는지 살펴보겠습니다.(3분기 실적은 11월 16일 공시 예정이라 반기 자료에 기반합니다.)

-->추가: 3분기 영업수익 5,295억 원/영업이익 177억 원/분기순이익 139억 원

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

 

먼저 DB생명은 2분기 영업수익(일반 기업의 매출 개념) 5,097억 원 정도의 실적을 보였으며, 이는 지난해 2분기 대비 872억 원 정도가 감소한 실적입니다. 이는 14% 감소한 것으로 무시할 수 없는 수준이라 보입니다.

 

 

다만 영업비용의 경우, 5,021억 원 정도이며 전년 동기 대비 691억 원 정도 감소했으며 이는 12%의 감소폭입니다. 

 

 

영업수익과 영업비용, 각각의 감소폭은 2%에 불과하지만, 영업수익에서 영업비용을 뺀 영업이익, 즉 법인세 등의 영향을 받기 전인 영업으로 인한 수익은 2019년 2분기에는 256억 원에 달했던 것이 올해 2분기에는 약 76억 원으로 확 줄었습니다.

 

 

이는 2분기인 4~6월에 코로나19로 인해 외화환산손실과 유가증권 평가 및 처분이익이 큰폭으로 감소한 탓으로 보입니다.

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

 

그렇지만 1분기 2분기를 합친 반기 실적 기준을 봤을 때는 영업수익 약 1조2천억 원에 영업비용 약 1조 1,600억 원으로 영업이익이 364억 원 정도 발생했는데, 이는 지난해 영업이익이 274억 원이었던 것에 비해 42%나 증가한 수치입니다.

 

 

참고로 반기순이익은 2020년 반기 기준으로 약 268억 원이었으며, 2019년 반기에는 152억 원이었습니다.

 

 

지난해에 비해 전체적으로 영업이익과 반기순이익이 대폭 증가한 만큼 올해 실적은 하반기 실적이 급감하지 않는 이상 좋은 수치를 보일 것 같습니다.

 

 

2019년 영업수익, 영업비용, 영업이익, 당기순이익 /출처 DB생명 2019년 사업보고서

 

 

올해 반기 실적은 사실상 지난해 한 해동안 벌어들인 영업이익이 288억 정도었음을 고려할 때 상당한 실적이라 할 수 있습니다.

 

 

올해들어 2018년의 영업이익을 넘기면 기존에 3년 동안 실적 하락을 보였던 모습에서 다시 상승 추세로 전환될 수 있어 향후 실적 발표가 기대됩니다.

 

 

참고로 DB생명의 영업수익은 1년에 2조원 규모이며, 영업이익은 300억 원 정도입니다.

 

 

2. 자산 구성 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

DB생명의 자산 구성은 총 자산 11조 8,200억 원 규모에, 이중 대출채권이 3조 7천억 원 정도를 차지하며 31% 비중을 보이고 있습니다. 앞서 살펴봤듯 이 중 대부분이 대기업에 대한 대출금으로 구성되어 있는 상황입니다.

 

 

다음으로는 매도가능금융자산이 2조 8천억 원 규모로 23%를, 뒤이어서 특별계정자산이 1조 8,420억 원 정도로 15%를, 마지막으로 만기보유금융자산이 1조 5천억 원 규모로 12.8% 정도를 차지하고 있습니다.

 

 

당기손익인식금융자산도 7,500억 정도 가지고 있는데, 전량 지분증권에 해당합니다. 매도가능금융자산의 경우, 지분증권에 40%와 나머지 60%는 채무증권으로 구성되어 있습니다. 

 

 

그리고 만기보유금융자산의 경우 채무증권인 것으로 보아, 국공채에 투자된 금액이 대부분인 것으로 보입니다. 지분증권은 지분법적용 투자주식이나 매도가능증권, 단기매매증권을 말하는데 보통 주식을 말합니다.

 

 

*참고로 지분법적용 투자주식이란 다른 기업을 통제/지배할 목적 또는 중대한 영향력을 행사할 목적으로 의결권 있는 주식의 20% 이상을 취득, 보유하는 경우 처리하는 계정입니다.

 

 

이를 통해 대부분 자산이 국고채와 같이 안전 자산에 투자되어 있음을 알 수 있습니다.

 

 

그리고 특별계정은 퇴직보험과 변액보험(60%), 그리고 퇴직연금(거의 40%)에 해당하며, 변액보험 중 일부는 자산 운용에 사용되고 있습니다.

 

 

퇴직연금과 퇴직보험의 경우, 저축성 상품 성격이 강한 상품이라 저금리 시대에는 수익성이 약화하는 경향이 있으며, 은행, 금융투자 회사와의 경쟁이 심화되어 시장점유율도 하락하고 있는 상황입니다.

 

3. RBC 비율 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

현재 생명보험업계에서 가장 우려하고 있는 것이 RBC의 감소합니다. RBC는 요구자본 대비 가용자본을 말하며, 지급여력 유지를 위한 필요자본 관리를 위해 보험업감독 규정상의 위험 기준 자기자본제도를 따르는 지표입니다.

 

 

RBC 비율은 회사가 예상하지 못했던 손실을 입게 되거나, 자산가치의 하락 시 보험계약자에 대한 채무 이행을 얼마나 할 수 있을지를 평가하는 척도인 지급여력을 회사의 위험액인 요구자본으로 나눈 값입니다.

 

 

쉽게 말해, 생명보험사의 재무건전성 및 보험금 지급능력을 표시하는 척도라 할 수 있습니다.

 

 

가용자본은 자본금과 자본잉여금, 이익잉여금 등 곧바로 현금화할 수 있는 자금을 말하며, 요구자본은 보험, 금리, 신용, 시장, 운영리스크를 분산효과를 고려해 산출한 금액입니다. 

 

 

출처 DB생명 2020년 반기보고서

 

이렇게 100% 미만일 경우부터 개선조치를 받게 되는데, 현재 DB생명의 RBC 비율은 2018년 177.58%에서 2019년 176.17%, 그리고 올해 2분기 기준으로는 163.44%까지 하락한 상황입니다.

 

 

물론 100% 이상이긴 합니다.

 

 

하지만 2023년 1월 도입으로 예정된 IFRS17 도입으로 기존 보험상품들이 원가 평가를 받던 데에서 시가평가를 받게 되면 고금리 확정형 보험상품들의 평가액이 저금리로 인해(이에 따라 수익률이 낮아지면 평가액은 상승합니다) 증가하게 되며,

 

 

결과적으로 책임준비금 등 요구자본이 증가하게 되어 RBC비율이 낮아지게 됩니다. 따라서 현재 163.44%라는 RBC 비율도 안심할 만한 수치가 아닌 것입니다.

 

 

이러한 이유 때문에 DB생명은 올해 11월 10일부로 1,500억 원 규모의 유상증자를 한 것입니다. 이에 따라 DB생명이 추정하는 RBC비율은 196.8%입니다.

 

 

 

4. 기타 리스크관리 측면 고려 요소(유동성 비율 및 위험 노출액)

 

출처 DB생명 홈페이지

 

 

DB생명은 신용위험 최대노출액은 75억 정도 입니다. 이자율위험의 경우 rmafl 100bp(1.00%) 변동에 대해 당반기 기준으로 노출금액이 1조 2,535억 원 규모이며, 환율위험은 원/달러 환율 100원 변동에 대해 352억 정도, 기타 증시 주가지수 변동 10%에 대한 노출금액이 695억 원 정도입니다.

 

 

유동성 비율의 경우 472.4%로 생명보험업계 평균인 312.8%를 상회하고 있어 양호한 편입니다. 유동성 비율은 보험계약자의 제지급금 청구에 대해 보험사의 지급능력을 판단하는 지표입니다.

 

 

쉽게 말해 유동성 자산이 평균지급보험급의 4.7배 정도라는 것입니다.

 

 

만기 3개월 미만 유동성자산 대비 직접 3개월 지급보험금의 비율로 해당 비율이 100% 이상 유지되도록 관리하고 있는 상황입니다.

 

 

이에 더해 현재 DB생명은 유동성갭을 1, 3, 6 개월 및 그 이상 기간으로 나눠 현금 흐름 유출입으 차이로 발생하는 현금 과부족을 측정하는 지표로 활용하고 있습니다. 이 지표가 마이너스가 되지 않도록 하는 것이 목표입니다.

 

 

또한 이번 코로나 사태와 같이 경제 상황 악화 등의 비상상황에서 발생 가능한 단기 지급불능을 막기 위해 운용자산의 2% 한도 내에서 즉각 차입을 할 수 있게 해두었습니다. 이는 9조 원을 기준으로 볼때 1,800억 원 정도입니다.

 

 

한편, DB생명이 보유한 유가증권에서 고정이하 유가증권의 비중인 고정이하 유가증권 비율은 2018년에 0.47%, 2019년 0.22%, 그리고 올해 반기 기준 0.16%로 감소하고 있지만 업계 평균 대비 높은 수치입니다. 

 

 

고정이하 대출채권 비율의 경우 0.00%를 유지하고 있습니다.

 

 

수지차비율의 경우 저축성보험 판매 축소로 인한 수지차 감소 등으로 2016년 85%에서 현재 2020년 상반기 기준으로 78.1%를 보이고 있습니다. 이는 동기간 생명보험업계 평균인 30.5%에 비해서는 높은 수준입니다.

 

3) 생명보험업계 3가지 악재 : IFRS17 도입에 따른 예상 변화 및 저금리 기조, 코로나19

1. IFRS17 도입에 따른 예상 변화

 

 

IFRS17은 보험회사에 새롭게 적용되는 국제회계기준입니다. 기존 IFRS4를 대체하는 기준이며 원래는 2021년부터 시행할 계획이었지만, 보험업계의 호소로 2023년 1월 1일부터 시행되는 것으로 지연되었습니다.

 

 

IFRS17는 '보험사가 가입자에게 지급해야하는 보험금을 계약 시점의 원가로 평가하는 것이 아니라, 매 결산기 시장금리 등을 반영해 시가로 평가하는 것'이 골조입니다.

 

 

매 결산기 마다 실제 위험률과 시장금리를 반영해 보험부채를 계산하는 방식입니다. 

 

 

기존에 원가 평가 방식일 때는 보험부채가 계약 시 확정되면 그대로 책임준비금을 쌓아 유지하면 되는 식이었습니다. 하지만 시가 평가 방식으로 전환하게 되면 매년 보험부채가 달라지게 되며, 이에 따라 책임준비금 규모다 매년 변하게 됩니다.

 

 

만약 어떤 해에 시장 금리가 낮아질 경우, 보험료를 운용해 얻는 운용수익률도 낮아지게 되며 이에 따라 위험도가 증가하게 되어 적립금 규모를 늘려야 하는 부담이 생깁니다. 이어서 RBC비율을 유지하거나 높이기 위해서 자기자본도 늘려야 하는 부담이 생기며, 이것이 매년 고민거리가 됩니다.

 

 

여기에 더해, 국내 보험사들이 과거에 고금리를 약속하면서 고객들에게 확정형 저축성 상품을 많이 팔아왔는데, IFRS17 도입으로 장부상에 보험부채가 폭증하게 되면 재무건전성도 악화할 가능성이 있습니다.

 

 

이런 부담 때문에 미국 및 일본에서는 독자적인 회계기준을 고수하겠다고 밝혔고, 유럽에서도 도입 연기를 주장해 2023년으로 연기된 사연이 있습니다.

 

2. 저금리 기조 및 금리 변동 위험 증대

 

출처 Pixabay

 

현재 한국 기준금리는 0.5%, 미국 기준금리는 0.00~0.25%를 보이고 있습니다. 이러한 저금리 기조 하에서는 보험사의 자산운용에서 얻는 이익이 그만큼 줄어들고, 이미 과거에 고금리 확정형 상품을 많이 판매했었기 때문에 이에 따라 역마진이 커지게 됩니다.

 

 

게다가 보험사는 보험계약자에게서 받은 보험료를 채권 등에 투자하면서 운용수익을 얻는데, 그 대상이 국공채가 주를 이루기 때문에 기준금리 인하 시 수익률도 하락하게 됩니다. 이미 보험사 운용자산이익률 평균은 3.5%였는데 3%까지 하락할 수 있다는 전망도 있습니다.

 

 

뿐만 아니라 2000년 대 초중반 연 6~8%의 고금리 확정형 상품을 많이 판매한 상황인데, 보험료 평균 적립이율이 4.25%인 상황에서 앞서 말씀드린 보험사 운용자산이익률이 지난해 상반기 기준으로 3.7%였던 만큼 이미 이차역마진 현상이 벌어지고 있습니다.

 

 

이는 생명보험사의 손익 구조 악화를 가속화할 것입니다. 

 

 

그렇다고 해서 금리가 상승한다고 무조건 좋은 것도 아닙니다. 현재 DB생명의 대부분 자산은 채무증권 중에서도 국고채에 편중되어 있는 상황입니다.

 

 

채권은 금리가 인상하게 되면 수익률도 상승하게 되며, 이에 따라 채권 가격은 반비례하여 감소하게 됩니다. 이럴 경우 보유한 채무증권의 평가액이 낮아지게 되어 운용수익률이 하락하게 되는 부정적인 효과가 있습니다. 특히 국내 채권, 대출 채권이 DB생명 운용자산에서 차지하는 비중이 2020년 2분기 기준으로 60%인 상황이라 그 영향이 상당할 것입니다.

 

 

따라서 DB생명은 저금리에는 운용수익 악화로 역마진 발생, 그리고 금리 상승 시에는 채무증권 자산 평가액 하락 등으로 양측에 모두 취약한 상황입니다.

 

 

특히 저금리 상황인 현재는 위에서 설명드린 IFRS17 도입으로 인해 기존 고금리 확정형 보험상품을 원가 평가에서 시가평가로 전환하게 되면 저금리 상황에서 부채가 크게 계상되며, 책임준비금 규모가 커지는 부담까지 가중되어 이차역마진(더블역마진)으로 이어지게 됩니다. 그래서 현재 생명보험업계가 멘붕 그 자체인 것입니다.

 

3. 코로나19로 인한 해약률 증가 가능성 증대 

보험 가입 이후 2년 이상 계약을 유지하는 비율인 25회차 유지율은 생명보험업계 평균치가 62.2%입니다. 2017년 상반기 69.8% 이후 계속해서 하락하는 추세인데, DB생명의 경우 이 비율이 57.6%로 평균을 하회하고 있습니다.

 

 

이러한 상황 속에서 코로나19 사태가 지연될 경우, 해지율이 더욱 증가할 가능성이 있고, 이는 수익성 하락에 영향을 주고 리스크관리 입장에서 자산과 부채의 듀레이션을 맞추는 활동에도 영향을 주게 될 것입니다.

4) 상장을 가정하고 해보는 DB생명 주가전망

 

출처 Pixabay

 

DB생명의 2020년 10월 20일 주요사항보고서(유상증자결정)에 따르면 삼정회계법인의 가치산정 용역 결과에 따른 1주당 가치는 12,616원으로 평가된 바 있습니다. 

 

 

실제로 이번 주주배정 유상증자 당시 2020년 6월 30일을 평가기준일로 하여 산정된 신주 발행가액은 해당 금액에서 0.92%를 할인한 12,500원이었습니다.

 

 

이번 유상증자 이전에 기존에 DB생명의 보통주식이 29,000,800주 였으며, 기타주식(우선주)으로는 9,665,434주가 있었던 상황에서, 이번에 신주가 보통주로 12,130,465주가 발행되면서 이제는 보통주 총 41,131,265주, 그리고 우선주는 기존과 동일하게 유지됩니다.

 

 

이에 따라 현 시가총액을 산정하면 보통주 기준으로 5,141억 4,081만 2500원로 산출됩니다. 여기에 DB생명이 보유한 DB하이텍 지분 0.78%에 해당하는 121억 원(2020년 11월 6일 장마감 기준 DB하이텍 시가총액 1조5,517억 원)을 더하면 대략 5,300억 규모의 시가총액이 나옵니다.

 

 

(DB생명은 DB그룹 내 DB하이텍과 DB월드 지분을 각각 0.78%, 0.89%를 보유하고 있습니다. DB월드 지분의 경우, 자산 기준으로 보아도, 영업이익 기준으로 보아도 각각 지분율에 따라 10억 원 미만, 1억 원 미만으로 산출되므로 이에 대한 설명은 소략하겠습니다.)

 

 

제 방식에 따라 영업이익에 멀티플을 곱하여 DB생명 주가전망을 해보겠습니다.

 

 

우선 DB생명의 2019년 2018년 영업이익의 평균은 310억 원 정도입니다. 그리고 생명보험업계의 좋지 않은 여건과 DB생명의 작은 규모를 고려해 현재 생명보험업계 PER인 11배 보다 낮은 7 정도를 주겠습니다.

 

 

이에 따라 DB생명 주가전망을 해보면 적정 시가총액은 2,200억 원 정도가 적절해보이며, 이에 따라 주가는 5,200원이 적정주가로 판단됩니다.

 

 

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이상으로 DB생명 주가전망, 상장 및 IFRS17 도입 전 짚어보는 사업분석/재무분석작성을 마치겠습니다.

 

 

인생은핏,LIF 올림.

 

 

※모든 투자 판단의 책임은 자기 자신에게 있음을 잊지 마시고, DB생명 주가전망은 주관적인 견해라는 점을 밝힙니다.

 

 

 

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