엘앤에프 주가전망, 테슬라와 레드우드의 선택을 받은 이유?(ft.LFP위기?/이차전지관련주)

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본 글은 주식 투자 전문가가 아닌, 일반 개인 투자자가 조사 및 분석 목적으로 작성하는 분석글입니다. 최대한 객관적인 자료들에 기반하여 작성하오나, 전망에 있어서는 주관이 반영됨을 미리 밝힙니다.

부디 제 글이 조금이나마 도움이 되기를 바랍니다. 글을 시작하기에 앞서, 모든 투자 판단의 최종적인 책임은 여러분 계좌에서 발생하니 부디 면밀히 분석하시고 본인 투자 원칙하에 현명한 결정하시면 좋겠습니다.

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안녕하세요? 인생은핏,LIF입니다.

삼성SDI 주가전망,  과연 지금이 저렴한걸까? 얼마까지 갈까?(ft.배터리관련주/삼성SDI채용)

지난번에 주가전망을 했던 삼성SDI 글을 보시고, 최근에 올린 에코프로비엠 글(해당 글은 글 아래에서 이어서 보실 수 있습니다.)까지 보셨다는 분들이 이번 엘앤에프까지 문의를 주셨는데요.

오늘은 엘앤에프 주가전망에서부터 왜 테슬라와 레드우드 머티리얼스가 엘앤에프를 선택했는지까지 이 글에 다 담았습니다.

글의 진행순서는 언제나처럼 아래와 같습니다.

1) 엘앤에프 사업분석(무엇으로 돈을 벌까?)

2) 엘앤에프 재무분석(실적 및 재무비율)

3) 엘앤에프 주가전망(ft.테슬라 관련주)

4) 주목 포인트 : 왜 테슬라와 레드우드는 엘앤에프를 선택한 걸까?

그럼 시작합니다!

1) 엘앤에프 사업분석

출처 엘앤에프 공식홈페이지

엘앤에프는 이차전지관련주 중에서도 양극재를 구성하는 양극활물질에 100% 사업 포트폴리오를 배치하고 있는 양극재 전문 기업입니다.

특히, 다른 기업보다 더욱 시장의 관심을 받고 있는데, 그 이유는 엘앤에프가 LG에너지솔루션을 통해 테슬라향 NCMA 주력 공급선으로 테슬라 관련주에 해당하기 때문입니다.

즉, 테슬라 관련주로 분류가 되는 편이기 때문에 다른 기업들 보다 더한 멀티플을 받고 있는 상황입니다.

출처 삼성증권 리포트

실제로 이차전지관련주 내에서 양극재를 전문으로 다루는 기업은 국내에 에코프로비엠과 엘앤에프, 이렇게 2개 기업으로 압축되며, 각각 고객사가 우량기업인 편이라 상당한 관심이 쏠려 있습니다.

에코프로비엠이 SDI와 SK이노베이션향 매출이 대부분이라면(약 90%), 엘앤에프는 SDI와 LG에너지솔루션향 매출이 100%입니다.

엘앤에프는 지난해 2020년 12월에 LG에너지솔루션과 양극재 공급 계약 약 1.4조 원 규모를 체결한 바 있고, 그 대상은 니켈 함량이 80% 이상인 NCMA(니켈/코발트/망간/알루미늄) 하이니켈 양극재였습니다.

이는 에코프로비엠이 NCA 및 NCM에 집중하는 것는 차이가 있습니다. 엘앤에프의 NCMA 제품은 니켈 함량이 90%로 현재 시장에서 유일하게 해당 제품을 공급하고 있는 상황입니다.

엘앤에프 수출 및 내수 비중 /출처 엘앤에프 2021년 반기보고서

엘앤에프의 매출 중 약 98%는 수출에서 발생하고 있으며, 이는 타기업들도 마찬가지입니다.

한편, 엘앤에프는 올해부터 당기순이익 기준 첫 흑자를 보이기 시작할 것이며, 이제부터가 실적 증가의 시작이라고 볼 수 있습니다.

이는 위 표에서도 확인할 수 있는데, 지난애 2020년 한 해에 발생한 매출이 약 3,561억 원이었는데, 올해에는 상반기에만 약 3,500억 원을 벌어들였습니다.

물론 현재 고평가이기는 하지만, 그럼에도 실적 증가세는 상당할 것으로 보이는 바, 현재의 약 600배에 이르는 PER은 2022년부터 점차적으로 합리적인 수준으로 낮아질 것으로 보입니다.

출처 삼성증권 리포트

시장에서는 현재의 PER이 2022년부터는 대폭 낮아지면서 2022년에는 에코프로비엠과 비슷한 수준인 39배 정도로 낮아질 것으로 전망하고 있습니다.

그런 점에서 엘앤에프는 현재 시점의 실적이나 PER만 보아서는 당연히 고평가이며, 과거 실적만 보고 평가하는 것은 무리입니다.

즉, 전형적인 성장주 관점에서 접근해야합니다.

• 연구개발현황

출처 엘앤에프 2021년 반기보고서

다음으로 엘앤에프의 연구개발 현황을 살펴보겠습니다. 엘앤에프는 매년 매출에서 약 3% 대의 연구개발비를 투입하고 있으며, 올해 상반기에는 약 1.5%만이 투입된 상황입니다.

절대 금액 면에서는 전년도 한 해 연구개발비용의 40% 수준이라 하반기까지 고려하면 전년도와 비슷한 수준으로 투입될 가능성이 높습니다.

그러나 매출이 급격히 증가할 것으로 전망되는 상황이기 때문에 매출 대비 비중은 낮아질 수 있습니다.

올해 사업보고서에서도 마찬가지로 매출 대비 3%의 연구개발비용이 투입된다면 엘앤에프가 연구개발비용을 재무적으로 관리하면서 투입한다는 것으로 볼 수 있을 것이고, 그 절대적인 금액도 전년도와 비교할 때 상당히 커져있을 겁니다.

따라서 이를 확인하기 위해서는 애년 3월 쯤 공시될 사업보고서까지 확인할 필요가 있습니다. 현재 이차전자관련주 업체들에게 연구개발은 생존이 달린 문제이기 때문에 그 금액을 늘릴 공산이 큽니다.

엘앤에프 연구개발실적 현황 /출처 2021년 엘앤에프 반기보고서

연구개발실적 현황표를 살펴보면, 출력과 용량에 집중한 연구개발이 집중되어 있다는 것을 알 수 있습니다.

양극활물질의 에너지밀도가 높을수록 차량의 주행거리는 길어지게 되고, 고전압일수록 그 안정성이 높아지기 때문에 NCMA 양극재 관련 업체들은 밀도와 출력, 그리고 전압에 집중 투자하게 됩니다.

이전에 공유드린 에코프로비엠 글에서 이차전지 4가지 구성요소에 대해 상세히 다뤘으니, 궁금하신 분은 아래에 달아둔 에코프로비엠 글을 참고하시면 되겠습니다.

2) 엘앤에프 재무분석

• 실적

출처 네이버금융

엘앤에프 실적은 과거 수치를 보시면 투자를 망설이게 되실 겁니다. 그러나 앞서 말씀드렸듯 엘앤에프의 실적은 앞으로 대폭 증가될 것이기 때문에 과거보다는 미래를 보심이 맞습니다.

국내 배터리 전문 리서치 기업인 솔라앤에너지(SNE)에서는 위와 같이 양극재 시장 규모가 2030년 약 630톤으로 2022년 전망치보다도 약 5배까지 커질 것으로 전망하고 있습니다.

출처 SNE리서치

또한 최근 테슬라 및 글로벌 업체들이 주행거리가 낮은 보급형 차량에 대해서 LFP(인산철) 배터리 사용을 하겠다고 선언하고는 있으나, 현재에도 그 이상 등급의 차량에 대해서는 에너지 밀도가 높아서 주행거리가 긴 하이니켈향 양극재를 선호하는 상황입니다.

실제로 2023년 하이니켈향 양극재 비중이 약 75%로 예상된 바 있습니다.

물론 최근 테슬라의 선언으로 인해 LFP 배터리 비중이 늘게 되면서 이 비중은 줄어들 것입니다. 이것이 테슬라 관련주로도 통하는 엘앤에프 주가가 최근 하락한 이유입니다.

그럼에도 기업들이 LFP 배터리 사용을 늘린다고 해서 기존 하이니켈향 양극재 사용량을 줄이겠다는 뜻은 아니기 때문에 당장 크게 우려할 건 아니라 생각합니다.

즉, 엘앤에프의 실적 증가세에 LFP가 아주 큰 영향을 미치지는 않을 것으로 보입니다.

출처 엘앤에프 풍문 또는 보도에 대한 해명 공시자료

실제로 엘앤에프는 공시를 통해 테슬라의 과감한 선택이 테슬라 관련주로 주목받고 있는 자사에 큰 타격이 되지는 않을 것으로 보고 있습니다.

제생각에는 어차피 생산 카파(CAPA) 증가를 위해 설비 투자를 할 것이기 때문에 필요하다면 LFP 배터리 쪽으로 사업 확장도 가능할 것으로 보입니다.

엘앤에프 또한 LFP 배터리의 경우에는 개발 완료한 이력이 있기 때문에 향후에 시장 상황에 따라서 사업 확장도 가능함을 내비쳤습니다.

• 재무비율

출처 네이버금융

다음으로 재무비율을 살펴보면, 당연히 재무적으로는 탄탄치 못한 상황입니다. 이차전지관련주에 속한 기업들 자체가 성장주에 가까운 탓도 있고, 엘앤에프의 흑자전환이 올해부터 시작되기 때문입니다.

다만, 부채비율이 200%를 넘어서는 상황이라는 점은 감안할 필요가 있습니다. 아무래도 투자가 많이 필요한 시점이고, 이에 따라 외부 자금 조달이 필요하기 때문입니다.

그럼에도 당좌비율이 지난해와 비슷한 67% 대를 유지하고 있다는 점이 그나마 재무적으로 위안이 됩니다.

향후 현금및현금성자산이 쌓이게 되는지, 그리고 아래에서 살펴볼 현금흐름표에서 재무활동현금흐름 부분의 구성 내용까지 보아야 지금의 부채비율이 납득이 가는지 알 수 있을 겁니다.

• 현금흐름표

엘앤에프 2018~2020년 현금흐름표 중 영업활동현금흐름 /출처 엘앤에프 2020년 사업보고서

우선, 엘앤에프의 과거 3년 현금활동현금흐름은 우량기업의 전형이라고 보기에는 무리가 있습니다. 계속해서 배터리 시장의 성장을 기다리면서 적자를 감수하고 사업을 해왔기 때문입니다.

다만, 2020년부터는 플러스로 전환되고 있고, 이에 따라 과거 영업활동현금흐름을 가지고 엘앤에프를 평가하기에는 무리가 있습니다.

그렇지만, 위 표에서 확인할 수 있듯, 재고자사느이 감소가 시작되었다는 점에서 2020년부터는 영업이 활발히 잘 되고 있음을 알 수 있습니다.

엘앤에프 2018~2020년 현금흐름표 중 투자활동현금흐름 /출처 엘앤에프 2020년 사업보고서

투자활동현금흐름의 경우에는 우량기업의 전형이라고 할 수 있습니다. 투자활동이 적극적으로 이루어졌기 때문에 과거 3년간의 방향은 마이너스를 보이는 게 맞습니다.

엘앤에프 2018~2020년 현금흐름표 중 재무활동현금흐름 /출처 엘앤에프 2020년 사업보고서

다음으로 2018년부터 2020년까지의 재무활동현금흐름을 살펴보면, 단기차입금과 장기차입금이 매년 플러스를 보여왔고, 이와 함께 기존 단기차입금에 대한 상환도 잘 되어 왔기 때문에 재무적으로 감당 못할 수준은 아닌 것으로 보입니다.

이와 함께 2020년 현금및현금성자산이 212억 원 정도로 그 절대 금액이 커졌다는 점에서 양호하다고 볼 수 있습니다.

그렇다면 올해 2021년 상반기에는 어떤 흐름을 보였을까요?

엘앤에프 2021년 반기말 현금흐름표 /출처 엘앤에프 2021년 반기보고서

올해 상반기에는 영업활동현금흐름이 마이너스를 보였는데, 이는 매출 채권의 증가 때문으로 보입니다.

즉, 받아야될 돈이 증가했다는 말이며, 이는 그만큼 협력 업체에 대한 공급량이 증가했다는 말과도 같습니다.

물건이 팔리면 돈을 즉시 받는 것이 아니기 때문에 시차 차이로 인한 마이너스이고, 그 협력사가 삼성SDI와 LG에너지솔루션이니 매출채권 부도 위험은 거의 없다고 봐도 됩니다.

결국 받게될 돈이라는 뜻입니다. 그러니 영업활동현금흐름 마이너스가 무조건 부정적인 건 아닙ㄴ디ㅏ. 다만, 재고자산의 증가는 다소 아쉬운 대목입니다.

투자활동현금흐름은 꾸준히 마이너스를 보이고 있고, 재무활동현금흐름의 경우에는 역대급으로 큰 규모로 플러스를 보였습니다. 이는 단기차입금이 약 1,990억 원 발생했기 때문입니다.

이와 함께 전환사채(BW), 신주인수권부사채, 상환전환우선주를 총 848억 원 규모로 발행한 영향도 큽니다.

그렇지만 단기차입금 상환이 약 1,343억 원 규모로 이루어졌기 때문에 이번의 단기차입금 증가는 여기에 사용되었을 가능성이 높습니다. 사채 발행을 통해 자금도 848억 원 규모로 조달했기 때문에 천 억원 대에 달하는 차입을 어느정도 커버할 수 있을 것으로 보입니다.

다만 현금및현금성자산이 약 57억 원 규모로 낮아진 상황이라 향후 재무건전성에 대해서는, 지금의 자금 조달과 투입의 결과로 사업 성장이 정말 잘 되는지 살펴보고 판단할 필요가 있습니다.

즉, 실제 매출 및 영업이익의 증가, 그리고 현금및현금성자산의 증가로 이어지는 흐름이 발생하는지 2020년부터는 살 잘펴봐야합니다.

3) 엘앤에프 주가전망

출처 네이버금융

그럼 이제 엘앤에프 주가전망을 해보겠습니다. 2021년 10월 29일 장마감 기준 엘앤에프 시가총액은 6조 4,086억 원이며, 주가는 184,100원에 형성되어 있습니다.

저는 보통 기업들의 주가전망치를 산출할 때, 우선 적정 시가총액을 구하고 있으며, 아래 공식을 활용합니다.

*기업 적정 시가총액 = 과거 3년 평균 영업이익(또는 해당년도 영업이익 전망치) x 멀티플(또는 PER 또는 ROE)

이때 멀티플은 대한민국 기업들 평균치는 10배 정도입니다. 현재 양극재 시장규모는 앞서 살펴보았듯 2022년 전망치 대비해서도 2030년 5배까지 증가할 것으로 전망되고 있습니다.

따라서 평균 멀티플 10배에 2030년 양극재 시장 규모 전망치 배수인 5배를 곱해 50배를 주도록 하겠습니다.

다음으로 엘앤에프 영업이익치에 대해서는 과거 3년을 사용하는 것은 의미가 없다고 보며, 흑자전환을 하여 이제 시작되는 실적 행진을 고려할 때 올해보다는 향후 확보할 수주 금액 대비 영업이익률을 곱해 활용하는 게 합리적이라 판단했습니다.

그리고 그 물량이 현재는 테슬라향이 대부분이기 때문에 시장에서 예상하고 있는 2차 수주 물량인 5조 원에, 계약 기간은 2023~2024년으로 2년으로 예상하고 있습니다.

이에 따라 2023년과 2024년에는 평균 2.5조 원의 매출이 예상되며, 영업이익률을 시장전망치인 6.4% 정도로 잡으면 예상 영업이익은 약 1,600억으로 전망됩니다.

따라서 엘앤에프 적정 시가총액은 약 8조 원이 되며, 이는 현재 수준 대비 약 25% 상승 여력이 있다는 말입니다. 이는 테슬라향 매출만 고려한 수치이므로 향후 레드우드 머티리얼스 등 국내외 기업과의 협력까지 고려한다면 보수적인 수준에 해당입니다.

결론적으로 엘앤에프 주가전망치는 약 230,000원이 되겠습니다. 해당 주가전망치는 제가 시장을 바라보는 현 시점에서의 관점과 테슬라와의 2023년~2024년 2차 수주 예상액 5조 원 등 여러 가정이 고려되었음을 양지하시기 바랍니다.

4) 왜 테슬라와 레드우드는 엘앤에프를 선택했을까?

(ft.LFP이슈에도 테슬라 관련주인 이유)

출처 각사 공식홈페이지

마지막으로 테슬라와 레드우드가 왜 엘앤에프를 점찍었는지 그 이유에 대해 정리해봤습니다. 우선 엘앤에프는 테슬라와의 2차 수주 계약을 앞두고 있는데, 미래에셋증권 등 시장에서는 그 규모가 5조 원에 달할 것으로 전망하고 있습니다.

테슬라가 보급형 차량인 스탠다드 등급 차량의 배터리를 LFP로 전환한다고 해서 엘앤에프와의 협력 관계를 끝내는 건 아닙니다. 다른 등급 차량들도 충분히 많으니까요.

또한 미국 레드우드 머티이얼스와도 전략적 파트너십을 맺었는데, 해당 기업은 테슬라 공동 창업자이자 최고기술책임자(CTO)였던 J.B 스트라우벨이 배터리 재활용 사업을 위해 2017년 창업한 회사입니다.

이 회사는 양극재 및 폐배터리 리사이클링 등 사업 진행을 위한 협력업체로 엘앤에프를 선택했는데, 엘앤에프가 양극재 뿐만 아니라 전구체 생산 기술도 보유하기 때문으로 보입니다.

레드우드는 2025년까지 100만 대의 전기차에 납품할 수 있는 100GWh 양극소재 사업을 진행할 계획입니다.

그렇다면 테슬라와 레드우드는 왜 굳이 엘앤에프를 협력사로 점찍은 걸까요?

그 이유는 엘앤에프가 현재 시장에서 유일하게 니켈 함량이 90%인 NCMA 제품을 생산하고 있기 때문으로 보고 있습니다. 니켈함량이 높은 제품일수록 안정성 면에서도, 주행거리 면에서도, 가격적인 면에서도 타 제품보다 낫기 때문입니다.

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이상으로 엘앤에프 주가전망, 테슬라과 레드우드의 선택을 받은 이유?(ft.LFP위기?/이차전지관련주) 분석을 마칩니다.

인생은핏,LIF 올림.

※모든 투자 판단의 최종적인 책임은 여러분 자신에게 있음을 명심하시어, 면밀히 해당 기업을 알아본 다음 본인만의 투자 원칙 하에 현명한 투자 결정하시기 바랍니다. 행운을 빕니다.

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